Pääjohtaja Olli Rehn: Taloustilanne, rahoitusvakaus ja rahapolitiikan strategiauudistus

Pääjohtaja Olli Rehn
Suomen Pankki
Julkinen kuuleminen eduskunnan talousvaliokunnassa
Helsinki, 30.9.2020

Taloustilanne, rahoitusvakaus ja rahapolitiikan strategiauudistus

Esityskalvot (PDF)

Arvoisa puheenjohtaja, valiokunnan jäsenet, tiedotusvälineiden edustajat,

Kiitän mahdollisuudesta käyttää puheenvuoro tässä talousvaliokunnan julkisessa kuulemisessa. Käyn alustuksessani läpi talouden ja rahoitusjärjestelmän tilaa, Euroopan keskuspankin ja Suomen Pankin viimeaikaisia toimia sekä käynnissä olevaa EKP:n rahapolitiikan strategiauudistusta. Alustukseni ja kommenttipuheenvuorojen jälkeen vastaan mielelläni valiokunnan jäsenten kysymyksiin.¹

Kansainvälisen talouden elpyminen koronakriisistä on käynnistynyt, mutta hauraana. Talouden kuoppa on syvä, toipuminen tulee ottamaan aikansa, näkymät ovat yhä epävarmat. Suurimmat riskit aiheuttaa nyt koronapandemia, mutta epävarmuutta ruokkivat myös Yhdysvaltain presidentinvaalit, Kiinan ja Yhdysvaltain väliset kauppa- ja teknologiajännitteet sekä Ison-Britannian ja EU:n kauppaneuvottelut.

Euroalueen talous supistui vuoden ensimmäisellä puoliskolla ennennäkemättömän nopeasti ja jyrkästi (yhteensä -15 %). Elpyminen on nyt käynnistynyt, ja syvin kuoppa on ohitettu. Alkupyrähdyksen jälkeen elpymisen arvioidaan kuitenkin hidastuvan. Se on eritahtista eri maissa ja eri toimialoilla. Erityisesti palvelualojen tilanne näyttäisi euroalueella heikentyneen hieman uudestaan elo-syyskuussa.

EKP:n ennusteen mukaan euroalueen talous supistuu tänä vuonna 8,0 %. Vuonna 2021 talous kääntyy 5,0 %:n kasvuun, joka tasaantuu 3,2 %:iin vuonna 2022. Ennuste näkyy kuviossa sinisellä värillä. Vuonna 2022 euroalueen BKT:n ennustetaan siten jotakuinkin saavuttavan vuoden 2019 tasonsa, mutta jäävän kriisiä edeltäneen kasvutrendin alle.

Ennuste nojaa oletukseen, jonka mukaan epidemian vaimentamisessa koetaan jonkin verran takaiskuja lähineljännesten aikana. Lääketieteellisen ratkaisun oletetaan löytyvän ensi vuoden puoliväliin mennessä: nykytiedoilla koronarokote otettaneen käyttöön rajatusti ensi kevään aikana ja laajemmin vuoden 2021 edetessä.

Alleviivaankin viruksen hillinnän ratkaisevaa merkitystä talouden kehitykselle ja työllisyydelle. Pandemian toinen aalto jyllää nyt maailmalla ja meillä, ja syksyn ja talven tullen viruksen luontainen kausiliike todennäköisesti entisestään voimistuu. Kun lämpö, valo ja uv-säteily eli luonnon tarjoama jarru nyt vähenee, sitäkin tukevammin tarvitaan ihmisen tekemää jarrua, eli etäisyyksiä, maskeja, testausta jne.² Edelleen on tärkeää huolehtia käsihygieniasta ja pysyä flunssaisena kotona.

Päättäjien vaikeana tehtävänä eri maissa on löytää epidemian hallintaan sellaiset tehokkaat keinot, jotka haittaavat elinkeinotoimintaa ja arkielämää mahdollisimman vähän, mutta silti jarruttavat viruksen leviämistä riittävästi. Mitä tarkemmin kansalaiset noudattavat yhteisiä pelisääntöjä ja käyttävät tervettä järkeä, sitä tehokkaammin epidemiaa voidaan hallita ilman uutta täyssulkua. Maskien käyttö ja etäisyyden pitäminen ovat juuri nyt parasta työllisyyslääkettä, myös Suomessa.

Inflaatiopaineita koronakriisi on vaimentanut maailmanlaajuisesti, kun kokonaiskysyntä on vähentynyt ja raaka-aineiden hinnat pääosin laskeneet.  Myös euroalueen inflaatiota koronakriisi on hidastanut.

Elokuussa euroalueen vuotuinen YKHI-inflaatiovauhti vajosi negatiiviseksi ja kuluttajahinnat laskivat 0,2 % edellisen vuoden vastaavasta ajankohdasta. Energian ja ruuan hintavaikutuksista puhdistettu ns. pohjainflaatio oli elokuussa +0,4 %.

Talouspolitiikka on vastannut koronakriisiin laajalla rintamalla. Aiempien kriisien oppien nojalla Euroopan keskuspankin rahapolitiikka on nyt vahvasti elvyttävää, samoin kuin valtioiden budjettipolitiikka. Tämä on tukenut ostovoimaa ja turvannut kotitalouksien ja yritysten rahoituksen saatavuuden, auttaen niitä pahimman vaiheen yli.

Koronakriisi aiheutti alkukeväällä jopa uuden finanssikriisin vaaran, joka onnistuttiin keskuspankkien toimilla torjumaan. Rahapolitiikka on voimakkaasti tukenut luotonantoa, tuotantoa ja työllisyyttä – ja siten hintavakautta. Vaikka inflaatio kääntyi elokuussa lievästi hintojen alenemisen puolelle, on pystytty välttämään varsinaisen deflaation eli hintojen laskun itseään ruokkivan pidempiaikaisen kierteen uhka.

EKP on käyttänyt useita välineitä kevyiden rahoitusolojen turvaamiseksi. Niihin kuuluvat pandemiaan liittyvä arvopapereiden osto-ohjelma (PEPP), pidempiaikaiset rahoitusoperaatiot sekä dollarimääräisen rahoituksen turvaaminen eurooppalaisille pankeille – yhdessä Yhdysvaltain keskuspankin Fedin kanssa toteutetuilla valuutanvaihtojärjestelyillä.

Ennakoivalla viestinnällä tulevasta rahapolitiikastaan EKP:n neuvosto on selkeästi ilmaissut, että se on valmis tekemään mandaattinsa rajoissa kaikkensa tukeakseen taloudellista aktiviteettia – kotitalouksia ja yrityksiä – ympäri Eurooppaa näinä vaikeina aikoina.

Monet ovat ilmaisseet huolensa kevyen rahapolitiikan seurauksista. Pelätään inflaation lähtemistä laukalle, hyperinflaatiota. Tästä ei kuitenkaan ole merkkejä. Päinvastoin. Inflaatio on ollut euroalueella jo pitkään liian hidasta ja uhkaa jatkua sellaisena. Rahapolitiikan tehtävä on torjua tämä uhka. Tämän vuoksi EKP:n rahapolitiikka tulee jatkumaan elvyttävänä eli kasvua ja työllisyyttä tukevana vielä pitkään.

EKP:n yhteisen rahapolitiikan lisäksi Suomen Pankki on tukenut suomalaisen rahoitusmarkkinan toimintaa kansallisin toimenpitein.

Yritystodistusmarkkinan toiminta tyrehtyi Suomessa maaliskuun puolivälissä tavanomaisten sijoittajien vetäytyessä markkinalta, mikä vaaransi yritysten lyhytaikaisen rahoituksen saatavuuden. Reaktiona tähän aloitimme nopealla aikataululla yritystodistusten ostot osana Suomen Pankin sijoitustoimintaa. Kasvatimme sijoitukset lähes miljardiin euroon. Nyt tilanne on rauhallinen, ja sijoitustemme määrä on pienentynyt 500 miljoonaan euroon. Yritykset saavat jälleen rahoitusta laskemalla liikkeeseen yritystodistuksia tavalliseen tapaan.

Toinen kotimainen toimenpide on ollut pankkien käytössä olevan vakuusmateriaalin laajentaminen, kun pankit hankkivat rahoitusta Suomen Pankista. Näin on parannettu Suomessa toimivien pankkien rahoituksen saatavuutta ja sitä kautta niiden mahdollisuuksia rahoittaa suomalaisia yrityksiä ja kotitalouksia.

Tästä oli kyse, kun Suomen Pankki otti käyttöön oman lisälainasaamiskehikon 1.9.2020 lähtien. Lainan velallisen tai takaajan luottokelpoisuus voi olla normaalikehikkoa matalampi, ja vakuudeksi hyväksytään myös Finnvera Oyj:n takaamia pankkien kotimaisille yrityksille myöntämiä koronalainoja.

Myös pankkivalvonnassa ja makrovakauspolitiikassa on Suomessa tehty päätöksiä, jotka ovat tukeneet rahoituksen saatavuutta koronakriisin aikana. Yksi tärkeä osa näitä toimia on ollut pankkien pääomavaatimusten keventäminen. Näin on luotu tilaa pankkien luotonannon kasvattamiselle.

Taantuma näyttää Suomessa jääneen lievemmäksi kuin pelättiin, kun tuotannon pudotus oli odotettua pienempi vuoden toisella neljänneksellä. Näkymä hitaasta toipumisesta ei sen sijaan ole muuttunut. Suomen Pankin syyskuun ennusteen mukaan BKT supistuu 4,7 % tänä vuonna ja kasvaa kahtena seuraavana n. 2-3 prosentin vauhtia.

Kansainvälisen talouden heikkous vaikuttaa Suomeen merkittävästi. Investoinnit kärsivät pitkittyneestä epävarmuudesta, eikä ulkomaankaupan ennusteta tukevan talouskasvua lähivuosina. Kasvu jääkin yksityisen kulutuksen varaan. Sen piristymisen edellytys on, kuten edellä painotin, että virustilanne pysyy hallinnassa.

Työmarkkinoiden nykytilanne on heikko, itse asiassa heikompi kuin miltä se tavallisesti käytettyjen kuukausittaisten työllisyys- ja työttömyyslukujen perustella näyttäisi olevan.³ Työllisyystilanteessa etäisyys hallitusohjelman tavoitteisiin on kasvanut, eikä työmarkkinoiden toipuminen näytä lähitulevaisuudessa olevan nopeaa.

Lomautettuja työntekijöitä on edelleen runsaasti, ja kriisin pitkittyessä yhä suurempi osa uhkaa jäädä työttömäksi. Suomen Pankin ennusteen mukaan sekä työllisten määrä että työllisyysaste jäävät lähivuosina selvästi pandemiaa edeltäneitä tasoja matalammalle. Työllisyysaste on ennusteen mukaan 71 % vuonna 2022. Päätökset kunnolla vaikuttavista työllisyystoimista ovat siten nyt entistä tärkeämpiä.

Jo ennen koronakriisiä julkisessa taloudessa oli kestävyysvaje, ja kriisin aiheuttama velkaantuminen on heikentänyt julkisen talouden tilaa merkittävästi. Työllisyysastetta nostavien toimien lisäksi nyt on entistä suurempi tarve päättää myös muista julkisen talouden pitkän aikavälin kestävyyttä vahvistavista toimista – kuten sellaisesta sosiaali- ja terveyspalvelujen uudistuksesta, joka jarruttaisi julkisten menojen kasvua.

Kriisitoimet ovat auttaneet Euroopassa yrityksiä ja kotitalouksia koronakriisin pahimman vaiheen yli. Korona on kuitenkin kasvattanut eurooppalaisten pankkien luottotappiovarauksia. Näköpiirissä on valitettavasti, että niiden hoitamattomien lainojen määrä kasvaa.

EKP on tehnyt haavoittuvuusarvion, jossa tarkastellaan eurooppalaisten pankkien vakavaraisuuden kehitystä eurojärjestelmän talousennusteen mukaisessa perusskenaariossa sekä heikomman talouskehityksen stressiskenaariossa. Arvion perusteella euroalueen pankkisektori kestää perusskenaarion keskimäärin hyvin. Hajontaa eri maiden ja pankkien välillä on, ja näkymä vaikeutuu, jos talous supistuu ennustettua enemmän. Onkin tärkeää huolehtia, etteivät hoitamattomat lainat jää pankkien taseisiin pitkäksi aikaa, jotta pankkien luotonantokyky ei heikkene.

Pankkien toimintakykyä tukee nyt se, että niitä on finanssikriisin jälkeen vahvistettu järjestelmällisesti. Niiltä on vaadittu enemmän ja parempilaatuista pääomaa sekä parempaa maksuvalmiutta kuin ennen finanssikriisiä. Pankkivalvontaa on parannettu, ja ongelmiin joutuvien pankkien hoitaminen perustuu nykyisin lähtökohtaisesti sijoittajavastuuseen. Tätä tukee makrovakauspolitiikka, joka ehkäisee rahoitusjärjestelmän vakauteen kohdistuvia uhkia.

Suomessa luottotappiot ovat toistaiseksi jääneet kriisin alkuvaiheessa arvioitua pienemmiksi. Myös arvio luottotappioiden kasvusta on hieman pienentynyt kevääseen verrattuna. Toisaalta ympäri maailman on noussut esiin huoli siitä, että yrityssektorin ja etenkin pk-yritysten luottotappioihin on syytä varautua tulevan talven ja ensi vuoden aikana.

Suomessakin pankit ovat varautuneet luottotappioiden kasvuun tekemällä luottotappiovarauksia. Pankkisektorin pääomat pysyivät kuitenkin vuoden ensimmäisellä puoliskolla ennallaan ja verraten vahvalla tasolla.

Hallituksen esitys ns. pankkipaketin kansallisesta täytäntöönpanosta tulee eduskunnan käsiteltäväksi lokakuun aikana. Uudistusten toteuttaminen esityksen mukaisesti selventäisi ja joustavoittaisi makrovakausvälineiden käyttöä Suomessa ja edistäisi rahoitusjärjestelmän vakautta.

On syytä korostaa, että ehdotetut kansalliset sääntelymuutokset eivät itsessään muuttaisi pankkien pääomavaatimusten suuruutta nykyisestä. Puskureiden vahvistaminen hyvinä aikoina auttaa pankkisektoria ja kansantaloutta selviämään tulevista kriiseistä.

Tässä, kuten muussakin varautumisessa, on perusteltua toimia etupainotteisesti, ei luottaa hyvään tuuriin tai edes hyvään tahtoon. Sitten, kun pankkiirit itse alkavat huolestua luotonannon kiihtymisestä tai asuntokuplan syntymisestä, ollaan jo myöhässä.

EKP on käynnistänyt rahapolitiikan strategiansa uudelleenarvioinnin, kun se keväällä siirsi arviota puolella vuodella koronakriisin vuoksi. Arviointi odotetaan nyt saatavan päätökseen ensi vuoden puolivälissä.

Hintavakaus asetettiin EKP:n ensisijaiseksi tavoitteeksi jo Maastrichtin sopimuksessa. Sen tehtävänä on hintavakautta vaarantamatta tukea myös unionin yleisen talouspolitiikan tavoitteita. Niitä on nyt tuettava aiempaakin tehokkaammin, jotta talous toipuisi ja pitkän aikavälin kasvunäkymä kohenisi. Tämä on strategiarevision tarkoitus.⁴

EKP:n rahapolitiikan strategian uudelleenarviointi on entistä tarpeellisempi sekä pitkäaikaisen hitaan inflaation että koronapandemian vaurioiden vuoksi. Strategian uudelleenarviointiin ovat syynä muutokset talouden rakenteissa. Näitä ovat etenkin talouden vapaan kapasiteetin ja inflaation välisen suhteen muuttuminen sekä luonnollisen korkotason lasku – jälkimmäisellä tarkoitetaan sellaista korkotasoa, jolla talouden kapasiteetti kuten työllisyys on maksimikäytössä ilman inflaation kiihtymistä.

Keskuspankin kannalta hyvin tärkeä muutos talouden rakenteissa koskee juuri talouden vapaan kapasiteetin ja inflaation suhdetta. Vaikka taloudessa olisi vähän työttömiä, tämä ei johda inflaatiopaineiden kasvuun samassa määrin kuin ennen. Toisin sanoen niin sanottu Phillipsin käyrä on merkittävästi loivempi kuin aiemmin. Näin ollen nopean inflaation todennäköisyys hyvänkin työllisyystilanteen vallitessa on pienentynyt.

Toinen tärkeä muutos on mainitsemani luonnollisen korkotason aleneminen. Korkotason pitkäaikaisen laskun seurauksena rahapolitiikan liikkumavara on rajoitettu. Korkojen laskuvaraa on vähemmän, kun tosiasiallinen nollakorkoraja luo sille lattian, vaikka rahapolitiikan epätavanomaisilla toimilla tätä rajoitetta on voitu jossain määrin lieventää.

Kolmanneksi inflaatiota ajavat alaspäin sellaiset talouden pitkän aikavälin trendit kuin väestön ikääntyminen, säästämisen kasvu ja tuottavuuskasvun hitaus. Lisäksi ilmastonmuutos, globalisaatio, digitalisaatio ja finanssialan rakennemuutos ovat ilmiöitä, joilla voi olla odottamattomiakin vaikutuksia talouden toimintamekanismeihin ja myös rahapolitiikkaan.

EKP:n strategiauudistuksessa arvioidaan sitä, miten nämä muutokset talouden rakenteissa on syytä ottaa huomioon tulevassa rahapolitiikassa.

Siksi nyt arvioidaan sitä, mitä ”hintavakaus” käytännössä tarkoittaa, eli mitä pidetään sopivana inflaatiovauhtina. Arvioidaan, miten taloutta pitää analysoida, jotta hintavakautta uhkaavat riskit huomataan ajoissa ja päätösten vaikutus kuluttajien, yritysten, markkinoiden ja pankkien tilanteeseen ymmärretään oikein. Arvioidaan, miten työllisyys, sosiaalinen eheys, ilmastonmuutos ja rahoitusvakaus vaikuttavat hintavakauteen. Arvioidaan, miten ohjauskorkoja, omaisuuserien ostoja ja muita rahapolitiikan välineitä käytetään. Arvioidaan, miten EKP pitää yhteyttä kansalaisiin, jotta he ymmärtävät EKP:n pyrkimyksiä ja päätöksiä tavoitteidensa saavuttamiseksi – siis yhteisen edun hyväksi.

Vaikka strategia-arvio perustuu tutkimukseen ja asiantuntijatyöhän, jota tehdään EKP:ssa ja kaikissa eurojärjestelmän keskuspankeissa, sen yhteydessä haemme myös näkemyksiä euroalueen kansalaisilta ja erilaisilta toimijoilta, aina tutkijayhteisöstä ja ay-liikkeestä yrittäjä- ja ympäristöjärjestöihin. Haluamme ymmärtää paremmin, mitä meiltä odotetaan ja mikä ihmisille on tärkeää, jotta voimme hoitaa hintavakaustehtävämme hyvin ja tukea yleistä talouspolitiikkaa.

Päätteeksi haluan vielä korostaa sen merkitystä, että sekä elvyttävän rahapolitiikan luoma liikkumatila että valtioiden finanssipolitiikan ja EU:n yhteisten rahoitusratkaisujen antama tuki käytetään tehokkaasti hyväksi niin, että talouksia uudistetaan EU-maissa, myös Suomessa.

Kun yrityksiä ja kotitalouksia on tarve tukea talouden heikossa vaiheessa, julkisen velan kasvu on väistämätöntä. Samalla entisestään kasvaneet julkiset velat ja heikentynyt työllisyys tekevät aiempaakin tärkeämmäksi työllisyyden ja talouskasvun edellytysten sekä julkisen talouden kestävän vahvistamisen uudistusten ja investointien avulla.

Käynnissä oleva EKP:n rahapolitiikan strategian uudelleenarviointi voi vahvistaa rahapolitiikan kykyä tukea euroalueen talouskehitystä ja työllisyyttä sekä avittaa inflaatiotavoitteen saavuttamisesta tulevina vuosina. Rahapolitiikka ei kuitenkaan voi – edes strategia-revision valmistuttua – yksin ratkaista talouden ongelmia. Yhteiskunnassa tarvitaan laajaa uudistumiskykyä. Sitä toivoisi nyt löytyvän.

Kiitos!

1 Kiitän alustukseni valmisteluavusta ja kommenteista etenkin Lauri Kajanojaa sekä Hanna Freystätteriä, Juhana Hukkista, Jarmo Kontulaista, Paavo Miettistä, Juha Niemelää ja Meri Obstbaumia ja muuta Suomen Pankin makrotalouden kriisiryhmää ja Mari Hämäläistä teknisestä avusta.

2 Professori Bengt Holmström sekä työelämäprofessori Martti Hetemäki ja Suomen Pankin neuvonantaja Juhana Hukkinen esittelevät tuoretta ekonometristä tutkimusta lämmön, valon ja uv-säteilyn vaihteluiden selitysvoimasta koronapandemian ja sen talousseurausten tulkinnassa Princetonin yliopiston webinaarissa ”Marcus’ Academy” 22.10.2020, isäntänä Princetonin professori Marcus Brunnermeier. Linkki: https://bcf.princeton.edu/event-directory/markusacademy/ 

3 Tätä tilastointiin liittyvää kysymystä käsittelee tohtori Arto Kokkinen artikkelissaan, joka julkaistiin Suomen Pankin eurojatalous-sivuilla 14.9.2020.

4 Perusteellisempi suomenkielinen katsaus EKP:n strategiarevisioon löytyy esimerkiksi artikkelistani ”Euroopan keskuspankki arvioi uudelleen rahapolitiikan strategiaansa kriisien ja matalan inflaation maailmassa”, Kansantaloudellinen aikakauskirja, 116. vsk., 2/2020.