Pääjohtaja Olli Rehn: Ulos koronakriisistä – onko finanssikriisin lääkkeistä nyt avuksi?

Pääjohtaja Olli Rehn
Suomen Pankki
Perheyritysten liiton valtuuskunnan kokous
Helsinki, 27.8.2020

Esityskalvot (pdf)

Ulos koronakriisistä – onko finanssikriisin lääkkeistä nyt avuksi?

Kiitos kutsusta Perheyritysten liiton valtuuskunnan kokoukseen. On ilo ja kunnia käyttää puheenvuoro tässä tilaisuudessa – ei vähiten siksi, että teillä ja kaikilla muilla suomalaisilla yrittäjillä on aivan keskeinen rooli siinä työssä, jolla pyrimme yhdessä nostamaan Suomen talouden ja työllisyyden uudelleen kasvuun koronakriisin ruhjeiden jäljiltä.

Olen viime viikkoina ihmetellyt joitakin melkoisen optimistisia tulkintoja Suomen talouden ja työllisyyden näkymistä. Nyt ei kannattaisi tuudittautua sellaiseen tunnelmaan, että pääsemme tästä kriisistä kuin koira veräjästä. Parin viime päivän irtisanomisilmoitukset aiheuttavat 2500 työpaikan menetyksen ja kouraisevat montaa suomalaista todella syvältä, ja tuskin jäävät viimeisiksi lajissaan.

Tässä tilanteessa emme kaipaa syyllisiä, vaan ratkaisuja. Niiden ytimessä on se, että suomalaisen työn ja tuotannon kilpailukyvystä pidetään hyvää huolta. Palaan tähän puheenvuoroni loppupuolella.

Otsikossani kysytään, onko finanssikriisin lääkkeistä nyt avuksi. Olen osaltani ollut erilaisissa tehtävissä ratkomassa kolmea kriisiä – Suomen lamaa 90-luvulla, eurokriisiä kymmenen vuotta sitten, ja viime kuukausina koronakriisiä. Voisin upota noihin kokemuksiin pitkästikin, mutta nostan esiin vain olennaisimmat erot ja yhtäläisyydet.

Suurin ero aiempiin kriiseihin on ilmeinen: nyt terveys määrittää taloutta. Toisin sanoen luottamus palautuu lopulta ja talous elpyy kestävästi vasta kun pandemia on hallinnassa. Talouspolitiikan tehtävä on pehmentää kotitalouksien ja yritysten kohtaamaa iskua kunnes tauti on voitettu, rokotteella tai muilla keinoin. Talouspolitiikka työskentelee siis rinta rinnan sellaisten epidemian hallintakeinojen kanssa kuin testikapasiteetin lisääminen ja maskien käyttö. Toinen keskeinen ero on se, että tällä kertaa kriisi ei kehkeytynyt pankki- ja rahoitusjärjestelmässä, joka on pitkälti säästynyt suurilta vaikeuksilta.

Eroista huolimatta talouden yleiset lait yhä pätevät ja finanssikriisin opetukset ovat enemmän kuin relevantteja myös tämän kriisin hoidossa. Olennaista on ollut se, että rahoitusjärjestelmän kriisi on kyetty estämään.

KALVO 2 Keskuspankkien ja valvojien vastaukset koronakriisiin

Keskuspankkien rahapolitiikka sekä pankkivalvojien ja makrovakauspolitiikan päätökset ovat merkittävästi tukeneet talouden elpymistä. Tässä näkyy yksi keskeinen opetus runsaan kymmenen vuoden takaisesta finanssikriisistä: kun rahoitusmarkkinoita uhkaavat häiriöt ja jopa suoranainen paniikki, keskuspankkien on toimittava nopeasti ja käyttäen laajasti voimakkaita keinoja. Ne ovatkin nyt turvanneet rahoitusmarkkinoiden likviditeettiä, pankkien luotonantokykyä ja siten yritysten ja kotitalouksien rahoitusta.

Iso merkitys tässä on ollut keskuspankkien globaalilla yhteistyöllä, etenkin dollarilikviditeetin turvaamisella Yhdysvaltain ulkopuolella. Koronakriisin alkuvaiheissa helmi-maaliskuun taitteessa dollarirahoituksen hinta nousi tuntuvasti euroalueella, kun toimintaympäristö muuttui nopeasti ja epävarmuus kasvoi. Pankkien dollarimääräinen lyhytaikainen varainhankinta euroalueella kallistui.

Keskuspankit vastasivat tähän nopeasti päättämällä erittäin suotuisin ehdoin toteutetuista valuutanvaihtojärjestelyistä dollarirahoituksen turvaamiseksi. Eurojärjestelmä pystyi laajentamaan oman dollarimääräisen rahoituksensa tarjontaa eurooppalaisille pankeille ja laskemaan sen hintaa.

Iso joukko pankkeja – myös Suomessa – hyödynsi tätä mahdollisuutta, ja sen seurauksena dollarirahoituksen hinta aleni. Suurimmillaan eurooppalaiset pankit käyttivät tätä rahoituskanavaa yhtäaikaisesti pitkälti yli 100 miljardin dollarin verran. Se tuki osaltaan yritysten ja kotitalouksien rahoitusoloja ja auttoi niitä selviämään pahimman yli.

Kuten tunnettua, viime vuosina maailmanlaajuinen kansainvälinen yhteistyö on monella tapaa vaikeutunut – valitettavasti. Keskuspankkien välillä yhteistyö kuitenkin toimii yhä tehokkaasti, minkä nämä valuutanvaihtojärjestelyt osoittavat. Tätä yhteistyötä on syytä vaalia.

KALVO 3 Osto-ohjelmat ja pidempiaikaiset rahoitusoperaatiot

Kun tilannetta verrataan runsaan 10 vuoden takaiseen kansainväliseen finanssikriisiin, raha- ja finanssipolitiikan päättäjien sekä pankkivalvojien reagointi kriisiin on tällä kertaa ollut selvästi nopeampaa. Tämä on toinen finanssikriisin olennainen opetus, joka on otettu varteen.

EKP on käyttänyt useita välineitä kevyiden rahoitusolojen turvaamiseksi. Niihin kuuluvat pandemiaan liittyvä arvopapereiden osto-ohjelma (PEPP), pidempiaikaiset rahoitusoperaatiot sekä edellä mainittu dollarimääräinen rahoitus eurooppalaisille pankeille.

Myös EKP:n ennakoiva viestintä tulevasta rahapolitiikastaan on ollut keskeistä. EKP:n neuvosto on selkeästi kertonut, että se on valmis tekemään mandaattinsa rajoissa kaikkensa tukeakseen taloudellista aktiviteettia ympäri Eurooppaa näinä vaikeina aikoina.

KALVO 4 EU:n työkalupakki talouden vakauttamiseksi

Kymmenen vuotta sitten euroalueelle luotiin vahva välineistö kriisinhoitoon ja luottamuksen ylläpitoon. Kun tarkastellaan yhdessä Euroopan vakausmekanismia ja EKP:n keinovalikoiman kehittymistä, niitä voidaan yhdessä pitää sellaisena ”isona sinkona”, jota olisi tarvittu jo kansainvälisen finanssikriisin ja euroalueen velkakriisin iskiessä. Myös Euroopan pankkiunioni on sittemmin rakennettu.

Kun näitä välineitä ei tuolloin ollut, taantuma pitkittyi ja pulmat syvenivät. Kun ne luotiin, eväät selvitä kriisistä olennaisesti paranivat. EU ei voikaan olla mikään paikalleen pysähtynyt suojelukohde, vaan ajassa elävä, kehittyvä poliittinen yhteisö, jonka on kyettävä perussopimuksiin nojautuen jatkuvasti uudistumaan ajan vaatimusten myötä ja löytämään yhteisiä ratkaisuja yhteisiin eurooppalaisiin ongelmiin.

Sekin tukee elpymistä, että tällä kertaa finanssipolitiikka ja rahapolitiikka tukevat toisiaan. Euroalueen finanssipolitiikan mitoituksessa on otettava huomioon kunkin maan julkisen talouden liikkumavara.

Koronakriisin hoito on vaatinut myös uusia välineitä. Niistä merkittävin on EU:n elpymisrahasto, josta saavutettiin kesällä sopu jäsenmaiden kesken. Näitä ja EKP:n vastaavia välineitä tuskin olisi pystytty luomaan yhtä nopeasti ilman niitä oppeja, joita saatiin finanssi- ja velkakriisistä.

KALVO 5 Liian hitaan inflaation jakso uhkaa jatkua

Nyt kun EKP on vastannut kriisiin nopeasti ja voimallisesti ja kun finanssipolitiikka on elvyttävää Suomessa ja EU-tasolla, tästä ei ole satanut pelkästään kiitosta. Monet ovat huolissaan kevyen rahapolitiikan seurauksista. Pelätään inflaation lähtemistä laukalle, hyperinflaatiota. Tästä ei kuitenkaan ole merkkejä.

Euroopan keskuspankin hintavakaustavoite on ”alle, mutta lähellä, 2 prosenttia” oleva hintojen vuotuinen nousu. Inflaatio on ollut euroalueella jo pitkään liiankin hidasta, mikä uhkaa jatkua. Vastuullinen rahapolitiikka reagoi tähän uhkaan ja tukee taloudellista toimeliaisuutta.

Inflaatiotavoitteen saavuttamista ja talouden elpymistä tukevan rahapolitiikan sivuvaikutuksiin kuuluu osakkeiden hintojen nousu. Tämä on osa mekanismia, jolla rahapolitiikka välittyy talouteen: osakkeiden hintojen nousu merkitsee, että yrityksen oman pääoman ehtoisen rahoituksen hinta laskee. Samalla se kasvattaa vakuusarvoja, tukee kulutusta ja investointeja. Mutta jos osakemarkkinoille muodostuu kupla, myöhempi talouskehitys voi kärsiä siitä.

Viime vuosina on otettu käyttöön makrovakausvälineitä, joilla voidaan vahvistaa pankkien pääomavaatimuksia ja rajoittaa kotitalouksien liiallista velkaantumista. Näiden makrovakausvälineiden avulla voidaan vaimentaa rahoitusmarkkinoiden ylilyöntejä. Osakehintakuplien muodostumista niillä ei kuitenkaan voi kokonaan estää.

Taloushistorian valossa osakemarkkinoiden mahdollinen kupla ei kuitenkaan onneksi ole yleisen talouskehityksen kannalta tyypillisesti yhtä vaarallinen kuin velkavetoinen kupla asuntomarkkinoilla olisi. Tämä nähtiin mm. silloin, kun vuosituhannen vaihteen teknokupla puhkesi ilman valtavia vaikutuksia talouskasvuun. Asuntomarkkinoilla puolestaan ei ole nyt näkyvillä laaja-alaista kuplaa.

KALVO 6 Aika elvyttää, aika vahvistaa kestävyyttä ja kasvua

Toinen yleinen huolenaihe on julkisen velan kasvu euroalueella ja Suomessa. ”Velka on veli otettaessa, velipuoli maksettaessa”, kuuluu suomalainen viisaus. Tarve tukea kotitalouksia ja yrityksiä on nyt pakottanut valtiot ympäri maailmaa ottamaan runsaasti lisää velkaa. Mikä olisi ollut vaihtoehto? Yrityksiä olisi kaatunut ja työpaikkoja olisi menetetty aivan eri mitassa kuin nyt.

Tämä ei kuitenkaan tarkoita, etteikö julkisen talouden liikkumavaralla ja pitkän aikavälin kestävyydellä olisi merkitystä. On syytä varautua siihen, valtionkin velanotto tulee ajan oloon kallistumaan. Vaikka korkojen nousu ei vielä odota nurkan takana eikä ehkä häämötä horisontissakaan, on siihen silti keskipitkällä aikavälillä varauduttava.

Suomen ja muunkin Euroopan olisi kyettävä kohdentamaan nyt tehtävät elvytyspanostukset investointeihin ja talouden uudistamiseen. Nopeampi talouskasvu auttaisi alentamaan velan suhdetta kansantuotteeseen, mihin Suomessa pystyttiin vuosina 1997–2008 ja 2016–2019. Uudistusten ja investointien suuntaaminen ilmastotoimiin ja digitalisaation edellytysten parantamiseen on nyt perusteltua.

Suomea koskevien rakenteellisten uudistusten tekemätön työlista on tiedossa. Siihen kuuluvat julkisten menojen kasvua jarruttava sote-uudistus sekä työllisyysasteen nostaminen. Myös yrittämisen edellytyksiä ja osaamispääoman vahvistamista tarvitaan. Samalla suomalaisen työn ja tuotannon kilpailukyvystä on huolehdittava, mikä on jälleen noussut isoksi huolenaiheeksi, kuten aluksi totesin.

KALVO 7 Ennusteet ja Suomen kustannuskilpailukyky

Tänä ja ensi vuonna työn hinnan ennustetaan laskevan keskeisissä kauppakumppanimaissamme verrattuna työn hintaan Suomessa. Monessa maassa työn hinta reagoi nyt heikentyneeseen tilanteeseen nopeasti, toisin kuin Suomessa näyttää käyvän. Suomen Pankin ja eurojärjestelmän kesäkuisen ennusteen mukaan vaihtosuhdekorjatut yksikkötyökustannukset nousevat Suomessa 2,5 % verrattuna euroalueen keskiarvoon yhteensä vuosina 2020 ja 2021. (Tätä ennen, vuosien 2014 ja 2019 välillä ne vastaavasti laskivat 5,7 %.)

Korona-aikana suomalaiset yritykset ovat vähentäneet työvoimaansa työmarkkinajärjestöjen sopimien lomautusjärjestelyjen avulla. Nyt on vältettävä lomautusten laajamittainen muuttuminen irtisanomisiksi.

Jos kustannukset nousisivat Suomessa muita maita nopeammin ilman vastaavasti parempaa työn tuottavuuden kasvua – millaisen tuottavuuskehityksen varaan on aika paha laskea – osa sellaisesta vientituotannosta, joka muuten olisi kannattavaa, voisi jäädä Suomessa tekemättä. Tämä heikentäisi työllisyyden edellytyksiä ulkomaisen tuotannon kanssa suoraan kilpailevassa tuotannossa. Samalla se heikentäisi tulonmuodostusta Suomessa, kotimaista kysyntää ja työllisyyden toivottavaa elpymistä kotimarkkinatoimialoilla.

Siksi suomalaisella työmarkkinajärjestelmällä on näytön paikka myös talouden elpymisvaiheessa, jotta edellytykset työllisyysasteen nostamiselle Suomessa eivät kokonaan murenisi.

Tällä hetkellä etenkin viennin näkymät aiheuttavat suurta huolta, kun kansainvälinen talous kärsii yhä pandemiasta. Herääkin kysymys, olisiko mahdollista löytää pikaisesti keinoja teollisuuden kustannusten pienentämiseen myös muilta osin. Tämä pienentäisi uhkaa siitä, että viime päivien irtisanomisuutiset saavat yhtä pahaa jatkoa.

KALVO 8 Yhteenveto

Yhteenvetona voidaan todeta, että finanssikriisi ja sitä seurannut Euroopan velkakriisi olivat euroalueelle lähes eksistentiaalinen haaste, ja niiden seurauksena rahaliittoa on vahvistettu tuntuvasti.

Näiden kriisien aikana luotiin välineitä, jotka turvaavat euroalueen taloutta myös nyt koronakriisin aikana. Oman osansa tekee EKP:n rahapolitiikka. Sen rinnalla EU:n elpymisvälinettä tarvitaan vahvistamaan tulevan kasvun edellytyksiä.

Kaikki ei silti ole toisin. Talouden peruslait pätevät yhä. Koronakriisin akuutin vaiheen hoitamisesta seuraa vääjäämättä julkisen velan kasvu. Jatkossa onkin välttämätöntä vahvistaa julkisen talouden kestävyyttä.

On vaikea kuvitella, miten tässä onnistuttaisiin ilman rakenteellisia uudistuksia – etenkin sellaisia, jotka nostavat työllisyysastetta kestävällä tavalla. Mitä enemmän julkisen talouden näkymiä saadaan kohennettua työllisyyttä tukevien uudistusten avulla, sitä pienempi on viime kädessä tarve tehdä menosäästöjä ja kiristää verotusta.

Onkin syytä korostaa, että kaikista sinänsä tarpeellisista yhteisistä eurooppalaisista kriisitoimista riippumatta jokaisella jäsenvaltiolla on lopulta oma vastuu taloudestaan ja omien kansalaistensa hyvinvoinnista. Tämä koskee yhtä lailla Suomea. Ei meillä ole Ruotsin kaltaista monipuolista elinkeino- ja palvelurakennetta, vanhaa vaurautta, eikä työllisyysastetta. Yrittämisen, sitkeän työnteon ja korkean osaamisen varaan Suomen menestys jatkossakin perustuu. Niiden vahvistaminen on nytkin vastuullista talouspolitiikkaa.

Kiitos!